峭壁边缘

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    “这对他们来说太仓促了。”蒂姆说。


    摩根大通认为贝尔斯登太过庞大，而且特别担心它的房贷类资产。我很失望，但也谈不上震惊。置身一场信贷危机之中，想在没有竞争的情况下让摩根大通在短短一个周末的时间里就买下贝尔斯登，本身就有点不切实际。蒂姆已经劝说过杰米，但无济于事。


    我们讨论了一下如何才能给杰米施加一点压力。最后，我们一致认为最好的方法也许是想办法让摩根大通可以在美联储的某种帮助下购买贝尔斯登。


    于是我给杰米打电话，告诉他我们需要他来买下贝尔斯登。他一如既往地坦率，告诉我这是不可能的事。


    “有什么变化吗？”我追问道，“为什么你们现在没有兴趣了？”


    “我们认为它规模太大了，而且我们自己的住宅抵押贷款已经够多的了，”杰米，“很抱歉，我们不能这么做。”


    “这样的话，我们得想想你们在什么样的条件下可以这么做，”我话锋一转，“我们是不是可以想个什么办法让美联储来帮助你们完成这笔交易？”


    杰米的口气马上就变了。“我去试试看。”他说，并承诺很快就会给我们回电话。


    我回电给蒂姆，我们发誓要以最小限度的政府协助为代价让摩根大通买下贝尔斯登。但同时，我们还必须想出个料理后事的办法。


    正文 第五章 贝尔斯登的困境（10）


    我手拿一本便笺簿和一听健怡可乐，坐在家中起居室的沙发上。我们的房子坐落在一个山坡上，坡下有一条小溪流过。我一边望着门外的那一片在3月时节稀疏而又凄凉的树丛，一边守着电话，不停地与蒂姆和尼尔通话。蒂姆和我需要随时与杰米和其他人确认事态的进展。我们必须完成这一交易。


    杰米很快就回电说他愿意购买贝尔斯登，但是还有几个大问题需要解决。摩根大通不想要贝尔斯登的那些账面高达350亿美元的房贷类资产。问题主要不在质量，而在于规模。摩根大通想保留实力是有原因的，我们知道它还有兴趣购买正苦苦寻求资本支持的华盛顿互助银行。所以事情已经很清楚了，如果没有政府帮助解决房贷资产的问题，摩根大通就不会购买贝尔斯登。


    美联储最终决定协助完成这一交易，专门出资设立一个特殊目的公司来持有并管理贝尔斯登的那些摩根大通不想要的资产。美联储对这一特殊目的公司的贷款是不可追索的，这样一来，我们又回到了星期五上午的那种两难境地：美联储可能会遭受损失，所以它需要有人保护它免受损失。我让我的法律顾问鲍勃·霍伊特带领我们的法律团队仔细研究我们在这方面的权限。美联储则请固定收益投资专家黑岩公司（BlackRock）根据摩根大通的要求审核贝尔斯登的房贷类资产，根据上周五的收盘价对其估值。

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    我们一直通过一条公开线路与华盛顿、纽约联邦储备银行和摩根大通保持联系。这时候，我拨通了身在摩根大通一间会议室的尼尔，让他走出会议室单独给我打电话。


    “尼尔，”我对他说，“你的工作就是保护我们。这帮家伙会想办法把所有乱七八糟的垃圾都倒给我们。你必须确保他们不会得逞。我们一定要知道他们留给我们的是些什么东西。”


    由于美联储只能持有美元资产，选择余地缩小了，当我们计算到了300亿美元左右的范围时，交易的框架已经大致成型。但是，贝尔斯登的股价仍未确定。蒂姆告诉我，摩根大通正在考虑每股4或5美元的报价，但这个价格在我看来过高了，蒂姆也有同感。如果没有政府介入，贝尔斯登看不到生路。在这样的情况下，这家公司又怎么能够一边承认没有政府的帮助就会灭亡，另一边却又给它的股东们大发红包？在蒂姆的要求下，我拨通了杰米的电话，他打开了免提扩音。


    “我知道你正在考虑每股4到5美元的价格，”我说，“但除了卖掉，这家公司只剩破产这一条路。你怎么能给这么高的价格？”


    “我应该给他们的价格是零，但我不知道什么都不给的话又怎么能完成一笔交易。”他说。


    “当然，你得给他们一点东西才能让他们投票，”我说，“价格至少应该是每股1到2美元。”


    我强调，价格问题由摩根大通自己来决定。我无权干涉交易条款。而且我知道，无论我们宣布的是一笔什么样的交易，最终的交易价格都很有可能需要提高，因为股东投票这个必需环节是贝尔斯登的一个谈判优势。不过我们最好从稍低一点的价格谈起。


    摩根大通决定提出每股2美元的报价。


    就在我们紧锣密鼓地力争拯救贝尔斯登的同时，我又看到了房利美和房地美的问题中所存在的一个可以利用的机会。金融市场的弱点究其根本是来自房市的麻烦，而且房市的麻烦就是问题的核心。《巴伦》（Barron


    正文 第五章 贝尔斯登的困境（11）


    房利美和房地美正在根据法院的一纸同意令的要求筹措资金，以暂时性地将资本充足率提高至比联邦法定水平高30%的程度。它们一直急切地想把这一额外负担去除。为了帮助它们筹措到更多的资本（我们认为它们绝对需要更多的资本），斯蒂尔和洛克哈特几个星期来一直在力推一项交易：房利美和房地美每筹措到15~2美元的新资本，联邦住房事业监管局就将对它们的额外资本要求削减1美元。


    我们没有可以浪费的时间，所以我开门见山地说，我们期盼在贝尔斯登问题上达成一项交易，而且我们希望来自房利美和房地美的一个协议能够帮助市场平静下来。斯蒂尔的准备工作做得很充分，我们很快就拟好了一个协议。根据我们的测算，这个协议能让两家公司都融到至少60亿美元，而这又将转化为摇摇欲坠的房贷市场上雪中送炭般的2000亿美元的资金。我们决定尽快公布这一消息。（消息于3月19日公布。）

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    随即，蒂姆和我又与杰米通了话，在他去董事会寻求批准之前将交易条款讨论了一遍。摩根大通将提出每股2美元的报价，而纽约联邦储备银行将以贝尔斯登的房贷类资产为担保向摩根大通提供300亿美元的贷款。我们都知道，从交易结构、法律文书一直到房贷资产管理方法的种种环节，这一交易太过复杂，我们不可能赶在亚洲市场开盘之前正式敲定所有的细节。因此，我们不得不宣布一项基于“口头协议”的交易，这样的交易需要的是双方的信任和老练。而唯有与杰米·戴蒙这样一个技艺高超、充满自信而且深得董事会支持的CEO合作，我们才有可能做成这样一件事。


    这个短暂的电话于下午3点40分结束，杰米随即下线去联系他的各位董事。


    我给总统和乔尔·卡普兰各打了一个电话，向他们通报我们的最新进展。


    “汉克，”总统问，“你们完成了吗？”


    “差不多了，总统先生，”我说，“我们还需要获得双方董事会的批准。”


    我解释了那300亿美元的贷款以及联储需要财政部提供保护的要求，又补充说美联储实际上将成为那些住宅抵押贷款的所有者。


    “可不可以说我们最后能把钱拿回来？”


    “也许可以，但那要视市场状况而定。”


    “也就是说我们不敢作出承诺。很多人会不喜欢这一点。你必须说清楚这么做的必要性。”


    “这不是件容易的事。”我说。


    “你能做到。大家相信你。”


    就在我与总统通话的时候，温迪向我做了个手势。她刚刚接了我们的另外一部电话，对我说：“尼尔有要紧事找你。”


    结束与总统的通话之后，我接过了尼尔的电话，他将鲍勃·霍伊特的电话也接了进来。


    “我们不能那么做。”鲍勃说。他飞快地解释说，根据《反短缺法案》（AntiDeficiencyAct）的要求，财政部的任何支出必须事先经过国会的明确拨款，而我们并没有得到这样一笔拨款。因此，我们无法承诺弥补美联储的损失。


    “我的上帝，”我说，“我刚刚对总统说我们已经达成了交易。”


    我立刻通知蒂姆说我刚刚发现了一个问题。


    他又惊又怒。“汉克，你已经作出了承诺。你必须想办法履行你的承诺。”


    我回电给霍伊特。“想个办法出来。”我告诉他。


    正文 第五章 贝尔斯登的困境（12）


    鲍勃是一个优秀的律师和一个有干劲的家伙。在面见我之前，他花了几个小时的时间检验了几种假象性的、打破常规的理论，而且已经征求了司法部的意见。律师们的结论是，他们想出来的那些办法在国会的听证会面前连三个问题也抵挡不住。


    最终，当蒂姆明白我们已经无能为力，我们想出了一个折中的办法。美联储的300亿美元贷款依据的是这样一个法律条款：美联储有权在一种“紧急状态”下向外提供贷款——即使是向贝尔斯登这样的一家投资银行贷款，前提是贷款“的安全性达到了令联邦储备银行满意的程度”。在那个下午，黑岩公司的CEO劳瑞·芬克（LarryFink）已经向蒂姆和我保证，他的公司已经对贝尔斯登的房贷类资产作了足够细致的研究，可以给我们出具报告证明美联储的贷款是足够安全的——也就是说，损失的风险微乎其微。因此，美联储真正需要政府提供的不是法律意义上的保护，而是政治意义上的保护。

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    由于财政部不能向美联储提供正式的损失保护，我们决定由我出面给蒂姆写一封信，对美联储的行动表示赞同和支持。我也会提出，如果美联储确实遭受了损失，这意味着美联储可以提供给财政部的利润将减少。从这个意义上说，承担损失负担的并不是美联储，而是纳税人。


    我将这封信称做我们的“所有的钱都是绿色的”之信。如果财政部有这样做的财权，这笔贷款本来应该而且必然会由财政部来提供——而要想让美联储来替财政部做这样一件事，这封信就是一个间接的方法。霍伊特立即就开始起草信件。但现实结果是，我们直到一个星期之后还在推敲信的细节。


    我们在下午4点钟不到的时候就听到了杰米的回音，得知摩根大通的董事会已经批准了这一交易。现在我们要做的就是等待贝尔斯登方面的消息，我承认我当时非常紧张。刚刚结束与杰米的通话，我已经开始担心贝尔斯登董事会的反应。如果他们决定出难题怎么办？如果他们决定选择破产而不是摩根大通的橄榄枝，无论这看起来有多么不理性，他们都将占据谈判的优势。尽管我认为这样的事情不太可能发生，但随着时间一分一秒地过去，迟迟得不到贝尔斯登的答复仍然让我坐立不安。最终，在下午6点整，贝尔斯登董事会批准了交易。


    ***


    《华尔街日报》于星期日晚上在网上披露了贝尔斯登与摩根大通的交易。摩根大通将以每股2美元的价格买下贝尔斯登，总投资236亿美元（2007年1月的时候，贝尔斯登的估值曾一度达到200亿美元的高峰）。如果股东投票否决了这一交易，那么新交易方案必须在28天之内提交股东进行再次表决——依此类推，整个程序最长不超过6个月。这种反复投票措施意在让市场放心，即使贝尔斯登的股东否决了每股2美元的价格，交易最终还是会完成。作为交易的一个环节，联邦储备委员会将向一个名叫MaidenLaneLLC的独立实体提供300亿美元的贷款，由它来购买并管理贝尔斯登的房贷类资产。


    联邦储备委员会还批准了一个一级交易商信贷工具（PrimaryDealerCreditFacility，PDCF），自大萧条以来第一次向投资银行开放了贴现窗口。我们在那个周末一直在讨论这个问题，这是一个关键性的举措。我们希望制造一种投资银行已经被置于美联储的保护伞之下的印象，借此让市场安心。


    那天晚上，我们又一次召集了与金融业各大CEO的电话会议。杰米·戴蒙的开场白是这样一句话：“你们与贝尔斯登的所有交易头寸现在都归于摩根大通名下。”


    这是整个交易的一个至关重要的环节。在交易最终完成之前，摩根大通将对贝尔斯登的交易账户进行担保——意思就是保证它的每一笔交易的有效性。这种保障正是让市场继续与贝尔斯登做生意的前提条件。

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    蒂姆随后也发了言，最后由我给大家讲话。我强调美联储已经采取了强有力的措施以稳定金融系统，请求他们贡献他们的援助之手和发挥他们的领导力。“你们需要同舟共济，相互支持。”我记得我当时这样说，“我期望你们能够负责任地行事，避免那些可能会损害市场信心的行为。”


    正文 第五章 贝尔斯登的困境（13）


    “如果股东们否决了它（指的是这项交易），而我们仍在像你要求的这样负责任地做事，那该怎么办？”花旗集团CEO维克拉姆·潘迪特问，“政府会补偿我们的损失吗？”


    这个问题绝对切中要害，但在当时的情况下，无论是杰米·戴蒙还是参会的其他任何一个人都没有心情听到这样的问题。


    “如果这个公司完蛋了，花旗会怎么样？”杰米不客气地说，“我已经站出来了。你为什么还要问这些问题？”


    ***


    有了摩根大通的介入，贝尔斯登的流动性（和偿付能力）不再是问题。星期天晚上的亚洲市场遭遇了抛售狂潮，但星期一的伦敦和纽约市场保持了稳定。


    但是，尽管曾经耳闻乔·阿克曼星期六给我的那种直言不讳的警告，我还是低估了市场近来对美国投资银行信心丧失的严重程度，特别是欧洲市场。我已经要求国际事务副部长戴维·麦考密克致电欧洲各国财政部的人，通报贝尔斯登拯救行动和美国市场的强劲反应。但在星期一的晚上，戴维请我出面来打这些电话，因为他发现欧洲人已经吓坏了。星期二，我与欧洲的几位财政部长通了电话，包括英国的阿里斯泰尔·达林、法国的克里斯蒂娜·拉加德和德国的佩尔·施泰因布吕克（PeerSteinbr　ck）。我解释了我们的行动，请求他们给予支持。


    这次沟通的结果真的让我颇为吃惊。坦率地说，我曾经对某些欧洲银行的消极态度感到失望，满心希望我的欧洲同僚们能够鼓励他们的银行变得更积极一些。但现在我发现，他们不可能做到这一点。他们对贝尔斯登事件感到震惊，这也是可以理解的。


    当然，这一交易在美国也饱受争议。尽管有许多评论者认为这是一个足以拯救金融系统的大胆壮举，但也有同样多的人认为这是不可容忍的，是道德风险酿成恶果的一个明显的例子。他们认为我们应该任由贝尔斯登倒闭。这一阵营中不乏要人，其中一个是参议员理查德·谢尔比，他认为这一举动开了一个“恶劣的先河”。


    公平地说，我能理解我的批评者们的观点。原则上说，我与他们一样也不愿意拿纳税的人钱去冒险拯救一家让自己陷于困境的银行。但我的市场经验告诉我（而且我始终相信我的看法是正确的），金融系统所面临的风险太大了。我相信我们已经做到了我们所能做的一切。可以说我们低估了贝尔斯登危机爆发的速度，但我们却很快地认识到了我们的法定权力在危机处理中的不足之处。在接下来的一周中，我们加倍努力地完成了我们计划在月底推出的新立法蓝图的设计。

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    但围绕拯救行动的争论并不是问题的关键。无论舆论是褒还是贬，我们的交易实际上尚未完成。我们所宣布的交易之所以一开始不为市场所接受，是因为市场需要确定性，而且是急切地需要。


    但到头来，一切还是归结到了价格问题。许多贝尔斯登的股东（这家公司有大约1/3的股份是由员工持有的）被每股2美元的价格激怒了，他们认为这样的报价纯属趁火打劫。毕竟，贝尔斯登的股价在2007年1月份的时候还曾高达近173美元，这样算的话，股东们损失了数十亿美元。我对他们感到同情，也能理解他们的愤怒。但从另一方面看，这个公司之所以还有一点价值可谈，唯一的原因就是政府愿意出面拯救它。


    总体来看，市场中的交易者和金融媒体的许多评论者都认为这一价格太低了。在星期一，贝尔斯登的股价达到了481美元——比摩根大通2美元的报价高一倍还多，这是因为市场预期摩根大通将不得不提高报价以确保交易的完成。


    这倒是制造了真正的不确定性，对任何人都不是件好事。对贝尔斯登，对摩根大通，对正在稳定下来的市场来说，都不是件好事。道琼斯指数在星期二暴涨420点，对金融企业的信用保险价格急剧下降：贝尔斯登的CDS从星期五的772个基点下跌至星期二的391个基点，雷曼的CDS从451个基点下跌至310个基点，摩根士丹利则从338下降至226。我们当然并不想回到上一周那样的狂乱喧嚣。


    正文 第五章 贝尔斯登的困境（14）


    可以理解，摩根大通想尽可能快地完成交易。只要还存在不确定性，贝尔斯登的客户们就会继续离它而去，从而降低这次收购的价值。显而易见，如果有世界上的其他银行或是投资银行可以任意选择，哪一个一级交易客户或是其他客户还愿意留在贝尔斯登的身边？


    临近周末的时候，这笔交易看起来已经面临破裂风险。杰米在3月21日的那个星期五与艾伦·施瓦茨交谈过之后，开始担心贝尔斯登可能会去寻找另外一个买家，将摩根大通置于两难境地。由于担心股东们真的会投票否决他的报价，杰米希望能想办法锁定足够多的票数，保证投票通过。


    星期五下午，我在我的办公室与蒂姆·盖特纳、鲍勃·斯蒂尔、尼尔·卡什卡里和鲍勃·霍伊特开了一个电话会议。我们都很紧张。我们知道这笔交易还远不到板上钉钉的时候，但除了完成它，我们别无选择。


    关键在于传达确定性信息。摩根大通可以提高报价，但必须让市场相信，在价格提高的情况下，贝尔斯登的股东们无法再次阻挠交易以便得寸进尺地索要更高的报价。


    用更多的甜头来求得股东们的认可是有道理的，但这也让我想到了另外一个主意。“我们还应该试着为政府再多争取一些东西。”我对蒂姆说。

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    他同意我的看法，并指出我们已经掌握了一些可以利用的优势。“他们没法改变这个交易，除非我们让他们改变，”蒂姆说，“我们的承诺是基于整个交易的。”


    “或许现在我们可以让摩根大通在没有政府支持的情况下来接收所有的房贷资产。”我建议。


    但蒂姆和我都无法说服杰米接受这一点。不过他也同意，如果说贝尔斯登的股东能得到更高的报价，而且摩根大通的股价也受收购消息的刺激而上涨，那么政府同样应该得到更多的好处。


    现在，问题变成了如何提高美国政府的利益。我们反反复复地进行了大量的讨论来决定我们是否应该去分享可能的收益——如果我们能持有那些房贷资产的权益，那么一旦这些资产的出售价格高于它们的评估价值，我们就能分享收益。但每一个人最终都明白了一点：讨论如何去为纳税人防范可能的损失才是更为审慎的做法。于是摩根大通同意，如果政府所持有的贝尔斯登资产发生了损失，那么头10亿美元的损失由摩根大通来承担。


    同时，双方的律师们也重新设计了交易结构，以便让摩根大通得到它所需要的确定性，并让贝尔斯登的股东们得到更高的价格。作为协议的一部分，摩根大通将以它的部分股份换取贝尔斯登新发行的股份，最终持有贝尔斯登略低于40%的股权。这一安排已经差不多可以保证交易的成功。


    股票置换的关键在于价格。到星期日，摩根大通已经准备好向贝尔斯登的股东们报出每股10美元的价格。当我听说蒂姆已经同意了8~10美元的报价区间，我本希望找到他，对他说：“不要超过8美元。”


    但本·伯南克说：“何必这么在意，汉克？8美元和10美元又有什么区别？我们需要的是确定性。”


    我意识到他是对的。对一家被政府救了一条命的公司来说，让股东们获得太高的报酬确实会开创一个不恰当的先例，但我知道，完成这笔交易是至关重要的。贝尔斯登的状况在过去的一周里不断恶化，已经构成了对整个金融系统的威胁。于是我给杰米·戴蒙打了电话，祝愿他大功告成。最终，贝尔斯登的股东们在5月29日以压倒性的优势投票批准了每股10美元的价格。


    ***


    关于贝尔斯登的这个惊魂周末，我已经读遍了所有当时的报纸报道和近期出版的相关书籍。但其中没有一个真正把握住了我们与时间赛跑的那种紧迫性，也没有一个真正把握住了这样一个事实：能有摩根大通这样一个买家，而且能让它同意在交易结束之前通过担保贝尔斯登的交易负债来保护公司的经济价值，我们是多么幸运。我们知道我们必须卖掉贝尔斯登，因为政府无权直接向一家投资银行注资来确保它的偿付能力。由于我们只有一个买家，而且尽职调查的时间寥寥无几，我们没有什么谈判优势。在整个过程中，市场始终在试探我们的底牌。客户和交易伙伴准备逃离；如果我们无所作为，贝尔斯登将要土崩瓦解。而且，尽管有许多人认为杰米·戴蒙捡了个大便宜，但贝尔斯登的交易一直到最后一刻都充满了变数。

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    我们在贝尔斯登的事件中得到了很多教训，而这些教训，无一不令我们胆战心惊。